È pressoché unanime la convinzione che la crisi economica generata dalla pandemia in corso possa essere alleviata solo attraverso un poderoso intervento dei governi di tutto il mondo. Stime tra le meno pessimiste parlano di una decrescita del reddito nazionale per il 2020 tra il 5 ed il 10%. Sono cifre da Grande Depressione. La stessa grave crisi economica iniziata nel 2008 portò l’anno successivo ad una riduzione del PIL “solo” del 5% nel nostro paese.
Quale tipo di intervento statale?
L’intervento dei governi può assumere varie forme: sostegno al reddito, garanzia per i prestiti erogati dalle banche alle famiglie ed al sistema produttivo, aumento della spesa sanitaria, investimenti in ricerca ed in capitale umano. Tali risorse possono essere sostenute solo attraverso l’indebitamento: lo Stato chiede oggi liquidità con la promessa di restituire capitale ed interessi in un futuro ragionevolmente non troppo vicino. Conflitti bellici e politiche contro gravi recessioni sono sempre stati finanziati in questo modo, mettendo da parte le preoccupazioni per un aumento eccessivo del debito pubblico.
La situazione dell’Italia
Il problema per lo Stato italiano è che non è affatto detto che i mercati finanziari siano disposti a dimenticarsi del nostro debito quando avremo bisogno di chiederne altro. Dal 1999 al 2018, il reddito pro capite delle famiglie italiane è cresciuto appena dell’1%. In confronto, la Francia è crescita del 17%, la Spagna del 21% e la Germania del 27%. Il rapporto debito pubblico/PIL nel nostro Paese è superiore al 130%, contro il 100% della Francia ed il 60% della Germania. È chiaro che il minimo che i nostri creditori possono chiedere è ricevere interessi più elevati per decidere di prestare a noi e non ad altri Paesi. Il peggio invece che può succedere è che il mercato si convinca (a torto o a ragione, non importa) che il nostro debito pubblico rischi di diventare insostenibile, cioè che prima o poi non avremo più la capacità di restituire quanto abbiamo chiesto a prestito. In tal caso, gli interessi che ci verrebbero domandati diventerebbero talmente alti da rendere insostenibile il debito in prima battuta.
Mutualizzazione del debito: MES o coronabond
Dal lato della domanda, la soluzione è una qualche forma di mutualizzazione del debito, con il concorso degli altri paesi appartenenti all’Unione Europea. In questo periodo si discute a lungo sull’opportunità di utilizzare il Meccanismo Europeo di Stabilità (MES) o ricorrere invece ai cosiddetti eurobond o coronabond. A volte sembra che la scelta di uno strumento invece di un altro sia questione di vita o di morte per il nostro paese. In realtà, dopo gli accordi presi dai ministri delle finanze dei paesi europei all’inizio di aprile, le distinzioni sono diventate più sfumate che in passato.
Cosa è il MES
Il MES è un fondo, istituito nel 2012, nato col compito di concedere prestiti a paesi dell’area Euro che si trovino in momentanea difficoltà a reperire fondi nei mercati finanziari. Il MES ha un capitale sottoscritto di 700 miliardi di euro. Di questi, sono stati versati finora un’ottantina di miliardi da tutti paesi dell’area euro. L’Italia ne ha versati più di 14.
Grazie a questo capitale, il MES può permettersi di indebitarsi sul mercato pagando tassi di interesse esigui ed avere a sua volta una capacità di prestito di circa 500 miliardi.
Prima che la pandemia COVID-19 sconvolgesse il quadro, il sostegno del MES (e quindi la possibilità di indebitarsi ad un tasso di interesse più basso di quanto chiesto dal mercato), era vincolato alla firma di un cosiddetto memorandum, in cui venivano specificate le iniziative macroeconomiche che il Paese sotto stress doveva mettere in atto perché i suoi titoli tornassero ad essere competitivi sul mercato.
Con l’accordo di inizio aprile, tale condizionalità è stata eliminata. Ogni Paese può ricorrere a fondi prestati dal MES per un limite del 3% del proprio PIL, per spese di carattere sanitario dirette o indirette. In altri termini, l’Italia potrebbe indebitarsi utilizzando il MES per una somma vicina ai 36 miliardi di euro, pagando interessi più bassi di quelli chiesti dai mercati finanziari. È bene notare che tale meccanismo è di fatto una mutualizzazione del debito: i Paesi con un debito più elevato e/o uno scenario macroeconomico più precario possono permettersi di ottenere fondi a tassi di interesse ridotti solo perché il MES stesso si indebita a basso costo; e questo a sua volta è possibile perché il Fondo è sostenuto da un capitale versato da tutti i Paesi dell’area euro, i più forti come i più fragili.
Altri tipi di mutualizzazione del debito
Anche altre iniziative concordate dai ministri delle finanze dell’area euro ad inizio aprile seguono lo stesso schema: il SURE, ideato dalla Commissione Europea per fornire un sostegno al mercato del lavoro, altro non è che un fondo, costituito da capitale versato dai Paesi membri, che avrà la possibilità di indebitarsi sul mercato e a sua volta prestare fino a 100 miliardi di euro a tassi di interesse bassi. All’Italia potrebbero arrivare circa 15 miliardi, attraverso questo schema.
Della stessa natura sono infine le risorse che la Banca Europea degli Investimenti (BEI) potrebbe convogliare per garantire i finanziamenti delle banche alle aziende: fino a 240 miliardi di euro, che la BEI può permettersi di prestare a tassi di interesse bassi perché il suo costo di indebitamento è quasi irrisorio. Come il MES, il capitale della BEI è stato sottoscritto ed in parte versati dai Paesi membri in base al peso della loro economia: Germania, Francia e Italia hanno ognuno una quota del 19% circa.
Cosa sono gli eurobond o i coronabond
I veri e propri eurobond dovrebbero essere emessi da un organismo comunitario, con una sua autonomia di spesa e capacità di imporre tributi. In tal modo l’area euro inizierebbe a diventare qualcosa di molto simile ad uno Stato federale, in cui la politica fiscale è compito sia dei singoli Stati che di un organismo centrale. Tale soluzione al momento non è all’orizzonte, giacché nessuno Stato nazionale al momento pare pronto a cedere parte della sua capacità fiscale ad autonomia in politica economica ad un ente federale siffatto.
Le ipotesi invece su eurobond o coronabond che circolano maggiormente in questo periodo parlano di un titolo di debito emesso da uno stato dell’area Euro, tale per cui tutti gli altri Stati sono obbligati in solido. Si tratta insomma di un’altra forma di mutualizzazione del debito, forse più esplicita perché non confezionata attraverso la creazione di un fondo ad hoc.
La scelta di questa soluzione invece che il ricorso a MES, SURE e BEI non è così decisiva. Più importante è, banalmente, l’ammontare totale dei debiti che i Paesi potranno contrarre attraverso questi strumenti, gli interessi passivi che dovranno pagare e la durata stessa dei prestiti. Più a lungo termine è la scadenza di tali debiti in comune, minore il rischio che essi facciano concorrenza alle emissioni di nuovi titoli che lo Stato italiano programmerà nei mesi e negli anni a venire.
Le cifre in ballo non sono sufficienti
L’ammontare complessivo dei fondi previsti finora (MES, SURE e BEI e un ancora poco specificato Fondo per la Ripresa) non è sufficiente per fronteggiare la crisi in corso. Sono cifre considerevoli, ma non tali da sostenere economie che potrebbero patire per gli effetti della pandemia anche dopo il 2020.
Monetizzazione del debito: l’intervento della BCE
Aumentando le cifre delle misure di indebitamento (sia attraverso l’emissione di titoli nazionali, sia attraverso forme più o meno sofisticate di mutualizzazione del debito tra paesi europei) potrebbe portare a un rialzo dei tassi di interesse. Inoltre non sarà solo l’Europa nei prossimi mesi ed anni a chiedere risorse in prestito e l’offerta di fondi da parte del settore privato, per quanto ampia, non è illimitata.
Il ruolo delle Banche centrali sta nell’assicurare una domanda sempre adeguata di titoli del debito pubblico e così mantenere bassi i tassi di interesse. Già per il 2020 la Banca Centrale Europea (BCE) ha promesso di comprare titoli per un valore pari a più di 1110 miliardi di euro. La Federal Reserve (il sistema di Banche Centrali degli Stati Uniti) ha addirittura promesso di fare acquisti illimitati di titoli, se necessario. Tali risorse sono di fatto stanziate attraverso la creazione di moneta. Si può quindi tranquillamente parlare di monetizzazione del debito: qualcosa che in gran parte dei manuali di macroeconomia è trattata con la superiore condiscendenza riservata a strumenti pre-moderni.
La crisi economica che il mondo si troverà a fronteggiare richiede risposte senza precedenti. L’Italia ne uscirà tanto più velocemente quanto più ampie e condivise saranno le iniziative messe in atto da tutti i paesi che appartengono all’area euro.
A cura di Gabriele Cardullo docente di Politica economica dell’Università di Genova
